一个新生事物的出现,最初总是与无序相伴的,但是渡过了最初的野蛮生长阶段,人们就会发现只有合理监管才能让新生事物从无序到有序,进而走得更远——尽管这种监管存在一定的滞后性。股票市场的情况也同样如此。
当我们提到最初的股票交易时,往往首先想到华尔街,但实际上,股票交易的历史是17世纪从荷兰开始的,紧随其后的是英国。这两个国家是西方最早出现股票交易的国家。到了1674年,也就是荷兰人将纽约让给英国的1年,华尔街才第一次出现证券交易。而到了1776年美国建国时,华尔街所在的纽约已经成为了美洲最自由和开放的城市之一。
在当时的华尔街,人们已经开始靠买卖债券、投资股票、期货保值等概念赚钱,这里是投机者的天堂,联手坐庄、操纵股市的情况层出不穷;这里也是专门的市场,政府在此为战争举债,大腹便便的富豪们为市场提供资金……那时候纽约还没有证券交易所,当然也就没有专业的证券交易人,股票的发行都是通过经纪人来完成的。而经纪人的门槛也非常低——随便谁都可以,只要你有兴趣、只要你能拉到生意。而聚集着大量经纪人的街边的咖啡屋就成了“微型交易所”,经纪人们会在这里一边闲聊,一边等待生意上门。假设有一个公司想要发行自己的股票,他们就会派人到咖啡馆找到这些经纪人来帮助他们发行,经纪人则要提取一部分佣金。这种松散的交易方式当然有自由灵活的优点,但是缺点也非常严重,那就是无序竞争。来自不同地方的经纪人为了拉到生意竞相压低佣金,还有一些不遵守秩序的经纪人另有高招:他们在咖啡馆探听到消息后,立即跑到咖啡馆外的“黑市”去做交易。慢慢地,矛盾越来越激化,经纪人们开始互相攻讦,场内的经纪人指责场外的黑市不守规矩,而场外的人抱怨场内的经纪人垄断市场。
这一时期的美国股票市场几乎是一个纯粹的投机市场,政府对于股票市场的发展几乎是全然的自由放任。华尔街的交易遵循着丛林法则,在这里适者生存,掠夺也并不是一件不可原谅的事。因此,经纪人之间的这种无序竞争其实算不上严重的问题,很快市场投资和操纵造成的真正恶果就暴露了出来。
1792年,美国联邦政府助理财政部长威廉·杜尔投机案爆发,直接导致了美国股票市场的第一次崩盘。这位股市大玩家操纵股市的方式其实很简单,杜尔与他人合伙进行股票投资,杜尔提供内幕信息,合伙人出资金。杜尔利用合伙人的资金买入纽约银行的股票,随后偷偷地利用自己的资金卖空纽约银行的股票,这样一来,无论纽约银行的股票是涨是跌,杜尔都能获利。但是由于杜尔的行为激怒了原先一起和他做空纽约银行股票的利文斯顿家族,利文斯顿家族人为引发了一场信用通缩进行报复,于是以杜尔为代表的华尔街多头们就遭受了一次灭顶之灾:一天之内,纽约就上报了25起破产案,一批富翁们一夜之间变成了穷光蛋,而许多普通市民多年的积蓄也付之东流,杜尔本人也锒铛入狱。在当时,人们普遍担心会引发一场金融危机,但幸好政府及时出手,宣布动用公众资金买进国债以重拾价格,保护银行及那些高价买进的投机人们,并且为陷入困境的债权人注资,此外还保证让有抵押品的银行以当时的利率为前提随意借钱。这些措施效果显著,大规模的衰退并没有发生。
杜尔案尘埃落定后,我们就看到了这次崩盘带来的一系列影响:首先,是大量的银行破产,纽约市甚至只剩下纽约银行和合众国银行在纽约的分行;其次,25~30年间逐渐繁荣起来的金融市场几乎被投机者毁灭;最后,也是最重要的,政府第一次对证券市场进行了监管——这次危机让政府看到了股票交易市场的风险,为了避免此类情况再次发生,1792年4月纽约市通过了将公众逐出远期交易市场的法令,并且限制银行业的过快发展。
在政府的规范下,华尔街股票市场在之后相当长的时间里不得不试着自己订立行业规则和交易程序,经纪人们商议建立“华尔街现代老板俱乐部”,这个俱乐部制定了华尔街的公共管理条例,初步规范金融市场。随后,一些主要的经纪商作出了一个决定,他们要在华尔街22号建立一个拍卖中心,这里可以提供人们想要的买卖服务,而拍卖中心则根据交易量来收取佣金。最初,一切进行得不错,顾客想要卖出股票的公司可以在这里挂牌出售,而经纪人可以帮客户拍卖、购买股票,拍卖中心对于交易者也具有了一定的约束力。但是这个交易体系很快就被打破了。
场外交易越来越多,许多外围的经纪人会进入拍卖中心探查最新的股票价格,而交割则在场外进行,由于他们在场外市场以更低的佣金售出同样的股票,场内的经纪人面临着极大的压力,很多时候也不得不进行场外交易。在这种情况下,主要的经纪商们于1792年3月21日在克里斯酒店聚会,他们要重新建立一个真正排除场外交易的拍卖中心。经过不断的协商后,5月17日,21个经纪商和3家经纪公司在华尔街68号院梧桐树下达成一致,他们在协议上郑重写到:“我们,签字者——作为股票买卖的经纪人庄严宣誓,并认真承诺:从今天起,我们将不为任何人以低于0.25%的佣金费率买卖任何股票;同时,我们还承诺在任何交易的磋商中,将给予同盟者以彼此的优先权。”这就是著名的《梧桐树协议》。
该协议在实质上设置壁垒,将会员经纪人和其他经纪人隔离开来。彼此互助的会员们既是拍卖中心的出资者、控制者,也是拍卖中心的使用者,同时还是交易费用的制定者,这在事实上实现了市场垄断。《梧桐树协议》具有重要的意义,它第一次引发了经纪人们对会员资格取得的条件和程序、席位管理、证券清算交割的内部监管、风险控制的制度性思考,后来的纽约证券交易所就是据此建立。而到了1817年3月8日,24个原始会员们租了一套房子,重新起草了一份正式的章程——《纽约证券和交易管理处协议》,建立了“纽约证券交易委员会”,至此,一个集中的证券交易市场基本成形。46年后,他们建起了属于自己的交易大楼——纽约证券交易所。
这是一个泥沙俱下的时代,从18世纪至19世纪初,股票市场的交易是完全的庄家市场,是被完全操纵的,像杜尔这样的政府官员都可以明目张胆地利用职权进行股市投机。幸运的是杜尔案也引发了政府和华尔街精英们对交易监管的思考,在此后的岁月里,他们竭尽全力试图寻找这样一个平衡:既能规范市场、规避风险,又不会抑制市场发展,但是在很长的时间里结果都并不尽如人意。