对于证券市场,现在各国政府的态度基本都是两手抓:一手抓监管,一手抓救市。在证券历史上几次股灾的营救中,我们都能看到政府的身影。政府在成熟市场中通常充当“守夜人”角色,在金融市场发生重大波动时,政府直接而果断的干预是国际上通行的做法。政府及时出手干预避免市场大幅波动是必要的,它可以缓解市场忧虑、恐慌情绪、避免市场由于“潮水效应”出现崩盘。
说起政府的托市、救市,其实最早可以追溯到1792年。威廉·杜尔案引起的巨大股灾中,政府开了财政救市的先例,当时的美国政府以援助银行的方式救市,挽救了危机。但是政府应该救市或托市吗?后世一直存有争议。有一种观点认为股市涨跌由经济规律决定,当一波行情需要由政府政策维持时,也就说明行情已经走到终点,不存在继续上涨的理由;而另外一种观点则认为政府救市或托市是针对恐慌性下跌,是避免造成金融危机的最好办法。但是政府就应该坐视股市暴跌而毫不作为吗?由历史上几次著名的股灾及股市暴跌及政府的反映给我们的经验教训来看,答案毫无疑问应该是否定的。下面我们就分享几个案例。
案例一,1929年股市大崩溃。
在证券市场的历史上,股市的快速下跌发生过很多次,但是1929年的股灾却给人们带来了难以想象的巨大损失(详见第一章),当然高杠杆比率也加大了这次股灾的严重性。在10月28日、29日两天,道指大幅下挫,但是政府并没有在第一时间采取托市措施。因为在当时,美国政府奉行的是不干预的自由主义经济政策,他们明显低估了这次股灾的严重性,还在幻想市场自身会消化危机。于是在恐慌性抛售不断发生,连银行也接连倒闭的时候,美国政府仅仅是发表了一些口头讲话,而美联储也没有及时释放流动性。也就是说,在1929年股灾发生时,政府和美联储都没有采取任何实质性的托市或救市行动:既没有及时制定法案法规稳定人心,也没有增加货币供应量保证流动性。这里插一个小花边,在1929年美国股灾中,救市最积极的居然是摩根银行。当时摩根银行试图托市,联合了政界、工业界、银行界的一些知名人士出面支撑经济,但却无济于事,投资者的恐慌情绪并没有因此平息下来。系统性风险爆发了,人们疯狂挤兑、银行倒闭、工厂关门、工人失业……美国经济从此进入大萧条。
股灾后,美国政府终于开始了反思,并且采取了一系列异常坚决的措施救市。首先是通过了《1933年银行法案》,从此投资银行和商业银行正式分业经营;其次又先后通过了《1933证券法案》和《1934证券交易法案》,并成立美国证券交易委员会,证券监管体系真正建立了起来。这些法案是具有里程碑意义的,但是从短期来看效用不大,美国股市也在之后开始了漫长的熊市。
案例二,1987年美国股灾。
同样是巨型股灾,同样发生在美国,但是由于政府的处置措施不同,结果也就大不一样。1987年10月19日,这是一个“黑色星期一”,纽约股票市场爆发了历史上最大的一次崩盘事件(详见第一章),这一次的股灾甚至冲击了伦敦、法兰克福、东京、悉尼、香港地区、新加坡等地的股市。造成这次股灾的原因很复杂:当年联邦基金利率上调的影响、布雷顿森林体系瓦解、美元的预期贬值、海湾战争升级的传言、程序化交易和杠杆交易等等。
股灾发生后,美国政府的反应非常迅速。美国总统里根和财政部长贝克第一时间发表声明稳定市场,美联储也在第二天发表紧急声明,支持商业银行为股票交易商继续发放贷款,除此之外还大量购买政府债券并降低利率;政府也出面向多家大公司提供资金以便回购股票,这项措施的成效是非常显著的,一周内就有600多家公司宣布要在公开市场上回购本公司的股票;美国政府还与各主要国家协调汇率政策,干预外汇稳定美元汇率避免游资流出;股灾发生的第二天中午,芝加哥商品交易所和期货交易所也相继暂停交易,阻断了程序化交易可能造成的恶性循环。
在政府的力挺下,道指迅速反弹,市场慢慢稳定下来,这次股灾也没有对美国经济造成太严重的影响。
案例三,日本股灾。
20世纪80年代,是日本经济的黄金年代,景气的经济形势也使得日本股市大涨,当然也吹大了经济泡沫。在1989年,日本政府 5次提高官方利率,日本股市开始出现高位大幅波动,在日本人的恐慌情绪推动下股价大幅下挫。后来日本股市虽然一度反弹,但也不过是强弩之末,日本股市很快又一路狂跌,跌至1992年8月18日的 14304点。
在股灾中,日本政府做了什么呢?日本政府并没有采取及时果断的措施来稳定市场,只是采用了降低利率、增加货币供应等传统危机处理方式,结果收效甚微。直到1997年日本金融系统崩盘后,日本政府才终于彻底改变了态度,成立了新的金融监管机构,完善金融体系,还在1998年通过了以金融机构破产处理为核心的《金融再生法案》和以事前防范金融危机为目的的《金融健全化法案》。尽管这些强力救市举措迟到了近9年,但是市场对于救援计划的反应却非常强烈,日银行股在3个月内上涨20%,日本经济 “失去的10年”已经不可能再找回了。
案例四,1997—1998中国香港股灾。
中国香港股灾最初的起因是人祸。1997年之前,香港地区股市一片繁荣,结果在继泰国、菲律宾、印尼和马来西亚之后,成为了国际炒家的下一个目标。1997年10月,国家炒家开始做空港股和港币,尽管中国香港充足的外汇储备足以维持币值稳定,但金管局的市场操作和加息行为却直接导致了港股的大跌,一次股灾即将爆发。在当年的10月22日至28日,恒生指数跌幅达27%,股市市值两个月之内蒸发21000亿港币,缩水1/3。
中国香港特区政府迅速行动起来,开始打击恶意做空套利行为,在股票和期货市场上主动做多:香港特区政府动用约1 200亿港币外汇基金购买恒生指数成份股和股指期货托市;用外汇基金买入港元存到香港银行,以保持汇率和利率稳定;金管局则入市坐庄,逐步将恒指推升至8000点水平;颁布限制卖空和外汇、证券交易和结算新规定打击空头;动员部分蓝筹和红筹公司回购本公司的股票。这些措施成功阻击了国际游资的做空行为,恒生指数逐渐企稳回升,到1999年7月重上14000点。
案例五,2008年次贷危机。
与上述的其他股灾不同,2008年次贷危机首先是从房市开始的,这场危机随后蔓延到了金融体系。2008年9月,次级贷款危机集中爆发:房利美和房地美先后被政府接管、投行雷曼兄弟申请破产保护、美林被美国银行收购、摩根士丹利和高盛由投资银行转为银行持股公司……美股因此大幅下跌,3个月的时间里道琼斯工业指数就下跌了31.2%。
美国政府开始积极救市,美国联邦储备理事会与其他央行联手向市场注入2 000亿美元资金,缓解信贷市场流动性;美国财政部则向两房伸出了援手,提高其信贷额度,同时联邦住房金融局接管这两家公司的管理;国会通过7 000亿美元救助计划,包括援助企业巨头、购买养老金计划、房屋抵押贷款等;美国政府同时宣布禁止一段时间的卖空操作。这是美国史上最大的金融拯救行动,市场恐慌情绪很快平静下来,美股2009年3月起开始触底反弹。2010年1月,美国公布“沃尔克规则”,强调将自营业务从商业银行剥离;同年6月,国会通过《多德弗兰克法案》。我们可以将这些政策看作是危机后,美国政府对监管制度的再次改革。
在对巨大财富的憧憬和破灭中,公众的理性心理防线很容易崩溃,这就解释了为什么在任何股市中都会发生股灾。而股市总是与经济共兴衰,股灾的发生不但可能引起金融危机,很多时候甚至会导致经济危机。因此,各国政府在发生股灾时出手救市、托市已成了惯例。每个政府的救市经验,都是从无到有,慢慢摸索出来的,虽然中间难免会有波折,最终都将逐渐成熟、规范、标准化。