次贷危机的罪魁祸首:担保债务凭证

2019-12-2409:38:25次贷危机的罪魁祸首:担保债务凭证已关闭评论

担保债务凭证(Collateralized Debt Obligation,简称CDO),是资产证券化的一种形式,以信贷资产或债券资产为基础,将这些资产进行合并、打包发行的一种新兴的金融工具。简言之,担保债务凭证是将缺乏流动性的信贷与债券等资产转换为在金融市场上可以自由买卖的证券的行为。

人们一直在探求有没有一种将安全性与流动性相结合的金融工具,而担保债务凭证正是基于这种理念的一种尝试。最早的担保债务凭证是由美国华尔街的一家投资银行在1987年发行的。十几年后,担保债务凭证成为快速发展的资产证券之一。由于债券,尤其是国家债券的信用评级普遍很高,安全性也很强,将其打包的证券安全性可以得到保障,同时,其证券化的形式又促进了资金的介入,使得市场较为活跃,流动性也较强。而且,由于发行上的要求,担保债务凭证的利率通常比一般公债要高,这些优势使得担保债务凭证受到众多理财经理、基金经理、保险公司、投资银行以及退休基金的青睐。

同时,学术上的创新也给予了担保债务凭证发展重要的支撑。2001年有专家在相关文献中介绍了相应的定价模型,在这一模型中,能够提供给担保债务凭证快速的定价方式。这就使得担保债务凭证的价格有了可评估性与可操作性,使担保债务凭证能够在市场上广泛流通。

随后,担保债务凭证进入快速成长阶段,2004年担保债务凭证在全球的总发行量为9 025亿美元,至2005年全球总发行量为6 650亿美元。

然而,繁荣的表面并不能掩盖担保债务凭证本身蕴藏的风险与可能出现的问题,这些问题与矛盾随着市场的繁荣越积越深,也使得担保债务凭证慢慢走向崩溃。

担保债务凭证自设计之日起,就将不同信用质量的债券进行组合,形成有价证券。这种组合基本上将债券分为高级、中级和低级三个系列;另外还有一个不公开发行的系列,多为发行者自行买回,相当于用此部分的信用支撑其他系列的信用。不同质量的债券偿还方式也不同,当有损失发生时,由股本系列首先吸收,然后依次由低级、中级、高级系列承担。当然,不同质量级别的债券收益率也不同,信誉等级越低的债券收益率越高,这样平均下来,使得担保债务凭证的整体风险性与收益性均衡。

但是,这种设计有一个巨大的问题,就是随着担保债务凭证的不断发行,信誉等级高的资产会越来越少,其所占份额也就越来越低,而中、低等级的债券比重则开始增加。这就好比是一块农田,随着耕作的进行,具有肥力的土地慢慢减少,相对而言没有肥力的土地不断增加,使得整块土地的水平下降,担保债务凭证也是一样。

而当这种组合中的低等级债券由于难以偿还而发生危机时,整个担保债务凭证体系也就开始瓦解。同时,由于担保债务凭证后期发展变得复杂,越来越多的资产形式被打包,担保债务凭证集合了多种风险,具体而言有以下几类:主权债务风险、违约风险、利率与汇率风险、流动性风险和法律风险。

而从担保债务凭证后来的发展上看,由违约风险引发的一系列风险问题使得之前过度泛滥的担保债务凭证发行陷入了崩溃境地。由于美国房地产市场泡沫破裂,许多信用等级低的债券发行者无法偿还债务,出现违约风险,而这种违约风险严重影响了银行业务的经营,使得银行陷入破产境地。在这之后,许多以金融业为主的国家也面临着国内金融市场崩盘的境地,进一步又引发了主权债务风险。原本信誉较高的国家债券也难以偿付,造成国债的信用大幅降低。

在这多种风险爆发的共同作用下,担保债务凭证的价格一泻千里,许多投资者尤其是机构投资者损失惨重,许多养老金账户与保险公司濒临破产,使得失业与低收入人群的利益得不到保障,进一步引发了一系列社会问题,造成了美国全国性的金融恐慌。

在这场危机中,担保债务凭证扮演了催化剂的角色,原本是将不同债券的风险与收益进行集中的金融设计成为了多种风险共同爆发的炸药桶。担保债务凭证将整个金融市场的资产风险凝集在一起,而一旦一种金融资产出现问题,那么对于整个金融市场的其他资产而言,同样会受到牵连。正是因为这样,担保债务凭证在金融创新、交易便利的同时,也亲手葬送了来之不易的金融市场的相对独立性与稳定性。

补充资料

美国次贷危机的产生原因与发展过程

次贷危机的爆发是由于美国房地产价格的崩盘,使得一系列金融公司与机构产生严重的财务问题,进而对整个银行系统产生巨大冲击。

2007年4月2日,面对来自华尔街174亿美元逼债,作为美国第二大次级抵押贷款公司—新世纪金融公司宣布申请破产保护、裁减54%的员工。

8月2日,德国工业银行宣布盈利预警,后来更估计出现了82亿欧元的亏损,因为旗下的一个规模为127亿欧元为“莱茵兰基金”以及银行本身少量的参与了美国房地产次级抵押贷款市场业务而遭到巨大损失。德国央行召集全国银行同业商讨拯救德国工业银行的篮子计划。

美国第十大抵押贷款机构—美国住房抵押贷款投资公司于8月6日正式向法院申请破产保护,成为继新世纪金融公司之后美国又一家申请破产的大型抵押贷款机构。

8月8日,美国第五大投资银行贝尔斯登宣布旗下两只基金倒闭,原因同样是由于次贷风暴。到了8月9日,法国第一大银行巴黎银行宣布冻结旗下三只基金,同样是因为投资了美国次贷债券而蒙受巨大损失。此举导致欧洲股市重挫。

8月15日,纽约股市三大股指大幅下挫,标准普尔500指数回吐了当年以来的全部涨幅,而道—琼斯指数跌破13 000点整数关口。

至9月18日,为应对愈演愈烈的次贷危机以及可能的经济衰退后果,美联储决定降息0.5个百分点。从此,美联储进入“降息周期”。

而到了2008年,次贷危机的影响进一步加剧,美国失业率不断上升,于是美国政府与财政部开始进行大规模的救市行动。至2月12日,为避免房贷违约引发更严重的社会和经济问题,美国政府和六大房贷商提出“救生索计划”,以帮助那些因还不起房贷而即将失去房屋的房主。2月13日,美国国会正式批准一揽子经济刺激法案,大幅退税,刺激消费,进而刺激经济增长,避免经济陷入衰退。3月14日,美联储决定,让纽约联邦储备银行通过摩根大通银行向美国第五大投资银行贝尔斯登公司提供应急资金。7月13日,美国财政部和联邦储备委员会宣布救助两大住房抵押贷款融资机构房利美和房地美,提高“两房”信用额度,并承诺必要情况下购入两公司股份。9月7日,美国政府宣布接管房利美和房地美,以避免更大范围的金融危机发生。

但是,这种救市行动难以在短期产生决定性影响,7月14日,房利美和房地美股价过去一周被“腰斩”,纽约股市三大股指全面跌入“熊市”。而到了9月10日,美国证券巨头雷曼兄弟决定出售旗下资产管理部门55%的股权,并分拆价值300亿美元处境艰难的房地产资产,但是这难以解决他们面临的危机,最终,到了9月15日雷曼兄弟宣布将依据以重建为前提的美国联邦破产法第11章申请破产保护。而美国银行已与另一家证券巨头美林证券公司达成协议,将以440亿美元收购美林证券公司。

关于这次次贷危机的成因可谓众说纷纭,但是,就直接原因而言,次贷危机的爆发源于美国资产价格泡沫的累积,而这一泡沫累积的直接原因就是2001年之后美联储实施的宽松货币政策。该货币政策背后是全球性的信用急剧扩张。由于人们对低的长期利率的预期,加上美国政府一再鼓励人们拥有自己的住房,比如在危机中濒临倒闭的“两房”就是有政府担保的、为购房者提供低息住房抵押贷款的股份制公司,刺激了房价不断上涨,银行甚至为购房者提供100%的融资。低的长期利率推动了房地产的过度需求和增加了就业,在危机前美国的自有住房率达到70%左右。据统计,自2001年美国经济复苏以来,新创造的就业岗位中有30%与房地产市场的繁荣有关。而相应的金融机构也不甘落后,他们借助信用扩张甚至可以将没有偿付能力的购房者纳入房贷市场,次级房贷的迅猛增长,产生巨大的系统性风险。与此同时,美国金融机构开始进行金融创新,将证券变成流动资产,将住宅证券化,衍生金融产品交易规模急速增长。

低的抵押贷款利率导致了史无前例的抵押贷款融资量。人们用新的抵押贷款代替旧抵押贷款不仅可以支付更低的月利率,而且能在它们进行再融资时提出资金。由于前期住宅价格上升,使得可供提取的证券数量很大。资金中的一小部分用于减少其他负债或投资到其他金融资产,而大部分被用于消费支出(因为负储蓄的激励)。因而,这种再融资过程使消费者现金支出的增加快于收入增长,即导致储蓄率下降,刺激消费支出和经济总体强劲增长。2005年,国民储蓄率甚至下降到-1.1%。但是,随着美元一路贬值,全球石油、黄金和大宗商品价格的暴涨,美国经常账户赤字的急剧扩大,全球经济越来越失衡,这最终导致房屋抵押贷款申请者的资产负债水平纷纷变为负数,房屋价格泡沫破裂和信用市场危机出现,次贷危机开始爆发。

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