杜邦分析是投资者喜欢使用的一种财务分析方法，这种方法是一种综合分析方法，它利用若干相互关联的指标对营运能力、偿债能力及盈利能力等进行综合性的分析和评价。我一直认可这样的观点——“杜邦分析法有助于企业管理层更加清晰地看到权益资本收益率的决定因素，以及销售净利润率与总资产周转率、债务比率之间的相互关联关系，给管理层提供了一张明晰的考察公司资产管理效率和是否最大化股东投资回报的路线图。”
尽管杜邦分析法存在缺陷，如归属于上市公司股东的净利润与营业收入的口径不是太匹配（后者包含少数股东的部分而前者没有），再如投资收益可能会极大程度地影响净利润率。但我一直认为自己可以克服这些缺陷，不会被误导。然而，在对青岛啤酒（600600）和燕京啤酒（000729）作比较分析时，杜邦分析还是几乎误导了我（见表6-1）。
两家公司的权益乘数和净利润率相差无几，而总资产周转率差别极大。单看表6-1的数据我们可能会认为青岛啤酒之所以比燕京啤酒获得了更高的净资产收益率，主要是因为它的营运能力更加出色。然而，事实果真如此吗？请再看表6-2和表6-3的数据。
青岛啤酒2010年销售啤酒635万千升，是燕京啤酒的1.26倍，而其总资产为燕京啤酒的1.21倍，据此来看，青岛啤酒的营运能力和燕京啤酒其实相差无几。
另一方面，2010年青岛啤酒的平均售价为3089元/千升，是燕京啤酒的1.59倍。尽管两家公司的毛利率差不多——分别是43.69%和42.16%，但与售价相乘后我们会发现，青岛啤酒销售1000升啤酒的毛利为1350元，而燕京啤酒仅为819元，青岛啤酒是燕京啤酒的1.65倍。由此来看，销售利润高（而不是营运能力强）才是青岛啤酒净资产收益率更高的主要原因。
分析过去几年的经营数据，很显然青岛啤酒一直致力于提高“青岛啤酒”这一主品牌在公司总体销量中的比重，与2005年相比，2010年这一比重提高了22.2个百分点；与之相比，燕京啤酒主品牌占公司总体销量的比重只提高了约10.88个百分点。于是，我们发现，燕京啤酒销售收入的提高更多是依靠销量的增长，平均售价提高的作用很小，而相比之下青岛啤酒平均售价提高对公司销售收入提高的贡献要大得多。
显然，过去几年两家公司的发展战略并不相同，但有趣的是，它们都声称在实行“1+3”的品牌战略。由此来看，会计数据能够帮助我们正确地认识企业实施的是什么战略以及战略实施的结果，但仅仅从资产负债表和利润表中取数的杜邦分析并不总是正确，换言之，我们需要更多的数据才能正确地认识一家公司。
再说一些题外话。2011年1月10日，青岛啤酒发布公告称公司副总裁兼营销中心总裁严旭女士因个人原因辞去所任职务，改任高级营销顾问。公告中还说，公司董事会对严旭女士加盟青啤12年来，带领营销团队积极开拓国内和国际市场，全力推进青啤市场整合及“3+1”产品品牌整合和卓有成效的体育营销等市场推广活动所做出的重要贡献表示充分肯定，对严旭女士锐意进取、拼搏奉献并取得卓越的成绩表示衷心感谢。
对严旭的辞职，一些分析人士认为是青岛啤酒战略转型的表现，如中投顾问食品行业研究员周思然认为，严旭的离职或将促使青岛啤酒未来改变营销战略。此前，青岛啤酒贯彻“1+3”的品牌战略规划，重视企业内部的整合，因此扩张之路有所放缓，与华润雪花产生较大差距。未来，青岛啤酒将加速扩张步伐，可能再次进入规模快速扩张的道路。
如果事实果真如此，恐怕今后青岛啤酒的年报数据就会呈现出另一种面貌了。然而，规模扩张真的是必然的选择吗？对公司的股东来说，战略转型又将意味着什么呢？
