因为证券化这个题目过于复杂,以至于所有的人,甚至它的创造者也没有完全理解风险的传播如何进行的,更不用说去理解同时集中的系统性风险。
证券化是一个过程,在其中有一些资产被某个实体收购,这些实体有时被称为“特殊目的机构”(SPV)或“特殊投资机构”(SIV)。
在特殊投资机构的情形中,有不同的住房抵押贷款, 它们会被组合成所谓的资金组合或捆绑。 一个特定的组合,比如说, 房屋抵押贷款应收款, 现在被赋予了新的生命一一债券(资产担保债券),在这里就是抵押贷款担保证券。
这个证券化了的债券是由现金流量或标的资产陆的价值所担保的。
这一个小小的步骤中包含了难以把握的概念转换。 这是一种用虚幻的抵押物来支持的债券, 不清楚其真正的价值,也不可能弄清楚,不过现在世界上的银行大概都已经完全搞清楚了。到了这个阶段,在资金组合里任何一笔具体的住房抵押贷款的法定权力都已经合法地模糊化了,这正是笔者在第一部分所指出的。 那么,在这个链条中,还有谁能在这成百上千笔抵押债务中实际持有亲笔签名的抵押契约?现在是律师大显身手的好时机, 清理华尔街的不透明性能用去他们好几年的时间。
证券化通常适用于非流动性的资产,就是那些不容易售出的资产,所以在房地产里称为常规。 今天美国的房地产是世界上最不具有流动性的市场。每个人都希望离场,没人希望进场,至少不是在今天的价位上。
证券化适用于租赁财产的资金组合,适用于住房按揭贷款、 住房净值贷款、学生贷款、信用卡或其他债务。从理论上讲,只要有稳定的、可预期的现金流,任何资产都可以证券化。 这只是理论。 在实践中,它却让美国的银行找到了规避更严格的新的《巴塞尔资本充足率规则》(即“巴塞尔1” )的途径,“巴塞尔川I” 的目的就是尽可能地堵住“巴塞尔I”中的漏洞-美国和其他银行钻了那些漏洞的空子,把贷款用批发方式甩给特殊的“账外” 机构;就是那些“特殊投资机构”。
因此,非流动的资产经过证券化被转换成流动性资产。 在理论上,这样做的方式是汇集、认购和出售实有的财产所有权: 资产担保证券。 住房抵押贷款担保证券是资产担保证券的一种形式,是2001年以来规模最大的资产担保证券。
苍蝇就是在这里掉进了汤盆。
美国各地房地产市场早在2006年就开始急剧下跌, “可调整利率”抵押的利率随之急剧上升,成千上万的家庭被迫“一走了之” ,放弃无力支付的按揭房,或者被很复杂的证券化链条上的某一方剥夺“抵押品赎回权”,而这种剥夺常常是非法的,美国俄亥俄州的一位法官最近这样裁决。 今天这场房地产灾难的规模可以与大萧条媲美,甚至可能更大,事情才刚刚开始。 2007年发生的 “取消抵押品赎回权” 事件比2006年多75%,在加州的“取消”事件比前一年增加了可怕的421%。
这个抵押贷款违约安排在实行的过程中把自己弄得千疮百孔,债务偿付的现金流出现了巨大的漏洞。 因为整个系统是完全不透明的,没有人知道真正的情况,持有这些证券的银行搞不清楚哪些资产担保的证券是好的,哪些是不好的。 就像大自然憎恶真空一样,银行家和投资者,特别是全球投资者,憎恨他们所持有的金融资产中包含的不确定性。 现在他们像对待有毒废料一样对待它。
新金融的大厦以住房抵押贷款的证券化为基础。 可是,新金融的设计师们发现,把来自美国各地数百个完全不同的、信用资质也不同的抵押贷款捆绑成一个大的抵押贷款担保债券还是不够。
华尔街想把这东西出售给世界上的养老基金,还得再添加一点佐料。 因为大多数养老基金只限于购买被评为AAA级的债券,那可是质量最高的债券。
一个信用评级机构, 应该怎样评估一个假想的由多个抵押偿付现金流组合成的债券?这个偿付现金流来自美国各地1000个不同的住房抵押贷款项目。
但是评级机构不可能派检查员到每一个城市去检验住房、与业主交谈。 是谁在担保这种债券呢? 不是发行抵押债券的银行,因为它们打折后立即售出了抵押贷款,以便将它从账本中销去; 也不是
“特殊目的机构”,因为它们仅仅使交易从抵押贷款认购银行中分离出去。什么也不需要了。 无所畏惧的信用评级三巨头(实际上是两巨头)登场了。